Marvell在数据中心和5G方面的机遇很好，并继续在其新生的汽车业务上取得胜利。

从长远来看，Marvell转向更多定制硅的做法似乎是一个正确的决定，而且在数据中心和5G建设上的健康发展可以支撑数年高于平均水平的增长。

估值显示，Marvell预期已远远超出卖方公布的预估，这可能令进一步重估评级面临挑战，而增长不会出现剧烈的变化。

至少在短期内，一个好故事可以让一家公司在华尔街走得更远。鉴于Marvell（MRVL）在云计算、5G和汽车业务上的强劲业绩和执行力，该公司取得了不错的业绩。Marvell近期股价上涨了近50%，轻松超过了半导体行业和几乎所有同行（甚至与Inphi的表现不相上下）。

去年，我们对Marvell的看法是估值问题，但该公司后来不仅实现了我们对其2019财年的预期，而且自那以后的业绩也基本符合我们的预期。Marvell目前的交易水平远远超出了可能的营收和利润率轨道的标准，而该公司需要一个长期的十几倍（或更高）的增长率才能维持这种倍数。云计算、5G和汽车市场（以及不断增长的市场份额）强劲的潜在需求推动下可以让其在长期内实现这种增长，但预期已经很高了。

Marvell的Q2战绩

虽然Marvell的业绩相对于该行业相当强劲，但与大多数同行相比，该公司的业绩更符合华尔街的预期。

Marvell营收比预期高约1%，毛利率比预期低约30个基点，营业收入比预期高约6%。管理层确实为下个季度的环比增长提供了指引(季度环比增长约3%)，但该指引略低于华尔街此前的预期。

第二季度，Marvell实现了营收同比增长11%，季度环比增长约5%，存储和网络业务都取得了不错的业绩，存储业务收入同比增长6%，季度增长12%，其中固态硬盘业务表现强劲；在网络业务方面，营收同比增长23%，季度环比增长3%，网络业务强劲，部分得益于LiquidIO NICs和LiquidSecurity HSMs超过的同比增长。

再看毛利率和营业收入。毛利率同比稳定，环比略有上升。营业收入同比和季度均增长20%，利润率同比增长170个基点，季度增长280个基点。

Marvell的库存水平看起来没有问题，库存日数同比下降超过6天，连续下降约2天。

考虑到思科（Cisco）和西部数据仍是重要的客户，而且最近表现不太好，Marvell的增长就更令人印象深刻了。重要的是，该公司继续在云计算、5G和汽车等目标市场取得胜利，而且通过市场份额的增加，公司的增长速度似乎超过了基础市场。

在5G领域，Marvell实现了连续第四个季度的增长。除了在第1层基站上的实力(在设计上领先5家巨头中的4家)，Marvell还宣布了其在第2层的Octeon处理器上的一些优势。另一家半导体公司，博通（股票代码：AVGO）正在重新进入这一行业，但Marvell的强势地位将在未来几年为博通树立一个高标准。除了预期的5G部署取得了增长，Marvell还将受益于今年晚些时候诺基亚和三星的处理器出货量的增长。

数据中心的支出依然强劲。Marvell凭借收购Cavium交易获得的产品和技术，在这方面继续表现出色。令我们感兴趣的是，在这一代的Thunder处理器问世后，该公司正在从ARM商用服务器市场撤出。虽然ARM服务器市场长期以来有很大的潜力，但增长一直缓慢，而且我们认为，Marvell更愿意与客户直接合作定制设计是有意义的。

为此，我们还要指出，定制ASIC在超大规模客户中的优势——定制ASIC一直是Broadcom未得到充分重视的增长动力，而对Marvell而言，在未来几年的增长可能是一个有意义的增长机会。

最后，在此前宣布的16家客户基础上，Marvell在汽车领域新增了8家客户。Marvell并不能与NXP (NXPI)或Renesas (股票代码：RNECY)媲美，但是考虑到线束的成本和重量限制，以及信息娱乐、ADAS和其他监控功能日益增长的带宽需求，自动以太网仍然是一个有吸引力的机会。

Marvell 前景如何？

我们预计Marvell2019年的营收为27亿美元，而该公司报告的营收为26.99亿美元，但在经过调整的自由现金流方面，该公司的营收略显疲弱。今年的进展已经非常接近我们的预期，我们对今年30.5亿美元的收入估计还没有真正的变化——尽管它比现在的平均卖方估计略高；同样地，我们估计Marvell2021年的36亿美元和非公认会计准则的营业利润率为32.5%。

我们之所以提到这一点，很大程度上是因为并不是Marvell最近的财务表现大大提高了投资者的预期，而是投资者决定愿意为这种表现支付更高的市盈率。这在某种程度上是公平的，尤其是在汽车、数据中心和5G领域占据优势的情况下，但我们不得不思考，在Marvell 2021-2025年没有实质性的更高预期的情况下，重新评级还有多少潜力。

我们预计Marvell将在未来5年实现较高的个位数长期收入增长和较低的两位数增长，调整后的FCF利润率将达到20%的高位。但是，估值中包含的预期已经远远超出了这一预期，短期营运利润率也在30%左右。

总结

在目前的市场中，Marvell的表现非常好。我们确实相信Marvell的增长速度将继续好于大多数同行，但其增长速度将不得不以一种具有意义的、持续时间更长的速度持续下去，才能维持目前的市盈率水平。我们也确实看到整个芯片行业的一些风险正在降温。

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